El tipo de cambio del peso frente al dólar ha registrado un alza de 10.3% entre el mínimo alcanzado el 4 de septiembre y el máximo del año de 18.60 pesos por dólar el 14 de octubre. Además, se mantiene abierta la posibilidad de nuevos episodios de alta volatilidad por la expectativa de que el diferencial de tasas de interés entre México y Estados Unidos seguirá reduciéndose. En ese contexto reaparece una pregunta recurrente en el análisis de coyuntura: ¿cuánta inflación genera una depreciación del peso?
Se denomina traspaso del tipo de cambio al efecto que una variación cambiaria tiene sobre la inflación. Se expresa como una elasticidad (sensibilidad), es decir, como la proporción del movimiento cambiario que termina reflejándose en la variación del nivel de precios.
La magnitud no constituye un dato técnico que sea de interés limitado. De él depende cuánta inflación adicional genera un episodio de volatilidad cambiaria, y, en sentido contrario, qué tanto puede atribuirse un proceso de desinflación a la fortaleza de la moneda.
El tipo de cambio no incide sobre todos los precios de la misma manera ni por la misma razón. Hay tres canales distintos de transmisión, pero solo uno de ellos representa un problema para la autoridad monetaria.
El primero es el efecto directo. Una depreciación encarece de manera inmediata los bienes que se importan. Si el peso pierde valor frente al dólar, cualquier producto adquirido en el exterior cuesta más pesos, y ese mayor costo se refleja en el precio que enfrenta el consumidor. Se trata esencialmente de una operación aritmética, pues el precio en moneda extranjera no se modificó, lo que cambió fue el número de pesos necesarios para adquirirlo.
El segundo es el efecto indirecto. Los bienes importados no llegan únicamente al consumidor final, también se utilizan como insumos en procesos productivos nacionales. Al encarecerse elevan los costos de producción de bienes y servicios elaborados en México y, por esa vía, sus precios. El caso de los energéticos resulta ilustrativo: al aumentar el precio de las gasolinas se encarece el transporte de personas y mercancías, y ese mayor costo se traslada a los precios de lo que se transporta. En México ese canal opera de manera parcial, porque el estímulo fiscal al IEPS suaviza el traslado a los precios de las gasolinas.
Ambos canales constituyen lo que se denomina efectos de primer orden y comparten dos características. La primera es que resultan inevitables, porque se derivan directamente de la estructura de costos de la economía. La segunda, menos evidente pero más importante, es que su aumento en precio resulta de un cambio en precios relativos, esto es, algunos bienes se encarecen frente a otros porque su costo efectivamente aumentó al subir el tipo de cambio. Esto significa que no representa un aumento generalizado en precios, sino un ajuste de una sola vez en el precio de los bienes comerciables que eleva la inflación medida durante los doce meses siguientes, pero se diluye una vez que ese movimiento sale de la comparación anual.
El tercer canal es de naturaleza distinta y corresponde a los efectos de segundo orden. Ocurren cuando, a raíz de una depreciación, comienzan a aumentar los precios de bienes y servicios que no guardan relación alguna con el choque cambiario ni con la estructura de costos afectada por él. La razón no se encuentra en los costos sino en las expectativas. El prestador del servicio anticipa que la inflación general será mayor y ajusta su precio de manera preventiva para no perder poder adquisitivo. Cuando ese comportamiento se generaliza, un choque acotado a los bienes comerciables se transforma en un aumento generalizado de precios, es decir, en inflación.
El papel de la credibilidad
El punto central del apartado anterior es que los efectos de segundo orden no dependen de la magnitud de la depreciación, sino de lo que los agentes económicos creen que hará el banco central.
Cuando las expectativas de inflación se encuentran bien ancladas, los agentes adoptan el objetivo del banco central como su inflación esperada. En ese caso reconocen la depreciación como una perturbación ‘transitoria’ sobre ciertos bienes y no como el inicio de un proceso inflacionario, por lo que no modifican los precios que fijan ni los salarios que negocian. El choque se agota entonces en los efectos de primer orden, es decir, en los precios de mercancías importadas sin volverse un aumento generalizado en el nivel de precios.
Cuando la política monetaria no resulta creíble ocurre lo contrario. Los agentes carecen de una referencia clara sobre la inflación futura y de confianza en que la autoridad alcance su objetivo, de modo que cada choque se interpreta como señal de mayor inflación por venir y se traslada a precios y salarios de forma anticipada. Ese es precisamente el mecanismo por el cual, durante décadas, una depreciación se convertía en inflación generalizada en México.
De lo anterior se desprende que la magnitud del traspaso constituye una medida indirecta de la credibilidad de la autoridad monetaria. Un traspaso reducido no indica que el tipo de cambio haya dejado de importar, sino que sus efectos no se propagan más allá de donde la estructura de costos los justifica.
Alejandrina Salcedo (quien fue Economista en Jefe de Banco de México) lo investigó junto con Rattia Lima en 2021, y encontraron que en los episodios de 1982 y 1995 el nivel de la depreciación resultaba equiparable al incremento de la inflación, precisamente porque los agentes económicos no creían en la autoridad monetaria. En las depreciaciones de 2008 y 2009, de 2016 y de 2020, en cambio, el impacto sobre los precios fue considerablemente menor, pese a tratarse de movimientos cambiarios de magnitud relevante. Ese descenso coincide con dos cambios institucionales de fondo: la autonomía del Banco de México en 1994 y la adopción formal del esquema de objetivos de inflación en 2001.
Al estimar un modelo econométrico[1], incluyendo las principales variables que se ha documentado inciden sobre la dinámica de la inflación, con una muestra que arranca en 2007, se encuentra que una depreciación de 1% del peso eleva el nivel de precios 0.044% en un horizonte de doce meses, lo que significa que una depreciación de 10% aporta 0.44 puntos porcentuales a la inflación anual. Esto es, los precios de los bienes importados subirán por la depreciación del peso, lo que se verá reflejado en la inflación de México, particularmente en el subcomponente de mercancías.
El traspaso de la depreciación del peso sobre la inflación será paulatino, alcanzando un punto máximo en 12 meses con una inflación adicional de 0.44 puntos porcentuales solo por la depreciación. Esto implica que la depreciación del peso dificultará al Banco de México regresar la inflación al objetivo del 3%, pero el efecto estará contenido en las mercancías importadas y en los productos que utilizan insumos importados. Sin embargo, no se espera, por ahora, que la depreciación se convierta en una presión generalizada en los precios en México, a menos que el Banco de México pierda credibilidad, pero esa ya sería otra historia.
[1] La especificación reproduce la que el Banco de México emplea en sus recuadros sobre el traspaso del tipo de cambio, con las mismas variables, la misma transformación en variaciones anuales y el mismo método de impulso respuesta. Las diferencias son la muestra, que en este ejercicio llega a junio de 2026, y dos variables de control: se utiliza el IGAE en lugar de un indicador de holgura y el índice de materias primas del Fondo Monetario Internacional en lugar del índice sin energéticos del Banco Mundial.
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